牛盘宝 中国银河证券：白电板块的投资主要看公司业绩稳定性

　　中国银河证券指出牛盘宝，白电板块的投资主要看公司业绩稳定性，分红率稳步提升与无风险利率下行带来的估值提升趋势；黑电板块的投资机会主要在于全球竞争力提升背景下的业绩弹性；清洁电器的投资机会在于行业自2023年三季度以来深度整合之后龙头胜出后的机会；此外，AI与具身机器人技术的渗透，部分公司将引入有吸引力的新智能产品。

　　【中国银河家电】2025年中期策略：胜在长期确定性，短在无缘新消费

　　核心观点

　　行业回顾：1）家电行业在2023、2024年板块走出绝对收益和相对收益牛盘宝，SW家电指数2023、2024、2025YTD（截至2025/5/31）分别上涨3.8%、25.4%、1.93%。2）基本面方面，内销受益于大家电耐用必需品的属性以及竞争格局。2024Q4以来，家电市场还受益于以旧换新补贴政策刺激。海外受益于中国家电行业全球优势带动的全球份额提升，以及新兴市场国家大家电渗透提升的增量。3）市场面方面，家电龙头公司分红率稳步提升，同时中国无风险利率下行，带动龙头公司估值提升。

　　行业展望：1）短期行业有压力。内销主要体现为国家补贴或无法无缝衔接，未来或有一段时间经历需求透支；内销市场竞争加剧，特别是空调线上市场。

　　海外市场主要担忧美国关税风险，以及对全球经济潜在的负面影响带来的不确定性。2）短期市场热点在新消费，家电受关注度偏低。3）行业确定性来自于全球领先的竞争优势，通过产业链全球布局有能力应对海外美国关税风险，当前并未出现美国客户大规模丢失现象。大家电以更新需求为主的耐用必需品属性是长期内需稳定的基础。中国无风险利率下行背景下会继续推动高分红率龙头估值提升。

　　期待补贴政策延续：1）商品消费受益于2024年/2025年1500亿/3000亿元长期特别国债的补贴。其中家电受益品类2025年从8个拓展到12个牛盘宝，更多的家电产品受益于地方政府的智慧家居、厨卫改造等补贴项目。2）我们

　　预计当前补贴金额可支撑到三季度初，各省份会选择不同的政策延长补贴周期，如每日补贴限额，或者减少国补品类等。基于中央政府对提振消费的重视，期待后续补贴政策。3）企业经营基于假设补贴不延续安排。补贴受益最多的家电为空调、清洁电器，为争夺当前的补贴红利，线上市场竞争激烈。

　　海外供给新格局，出海企业2026年将受益订单集中度提升：1）2025年4月以来美国关税政策风险导致出口受负面影响。5月中美在日内瓦达成阶段性协议对出口有所缓解，但整体依然是负面影响。2）海关总署统计，2023、2024年中国家电出口同比增长3.8%、14.1%，特别是2024年空调品类出口大幅超预期。3）出口角度看，我们预计，2025年4月开始，家电出口将下滑。以产业在线数据为例，5-8月出口排产量较去年同期实绩，空调分别-1.6%、-18.3%、-16.9%、-6.6%。4）海外业务角度看，仅行业龙头布局海外供应链，小企业将缺席，将导致2026年美国市场需求订单集中度更高。

　　投资建议

　　白电板块的投资主要看公司业绩稳定性，分红率稳步提升与无风险利率下行带来的估值提升趋势；黑电板块的投资机会主要在于全球竞争力提升背景下的业绩弹性；清洁电器的投资机会在于行业自2023年三季度以来深度整合之后龙头胜出后的机会；此外，AI与具身机器人技术的渗透，部分公司将引入有吸引力的新智能产品。

　　风险提示

　　消费补贴政策的持续性风险；美国关税风险；市场竞争加剧风险牛盘宝。

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